公司法周评 | 关于投资者与目标公司之间对赌的法律问题

作者|姜俊明

责编|别彦豪

排版|许朗宁

前言

与目标公司对赌是投资者解决信息不对称导致不确定性风险的一种重要的风控防范措施。2019年最高人民法院《全国法院民商事审判工作会议纪要》重新明确了与目标公司对赌应当认定有效性为基本原则额，只有存在法定无效事由的情况下才应被认定为无效的原则，现结合具体并购项目，对投资者与目标公司对赌的法律问题、对赌的范围等有关问题进行探讨。

一、投资者与目标公司对赌可能产生的法律问题

投资者与目标公司签订对赌条款后，可能根据协议履行情况从目标公司获得相应补偿，在此情况下难免存在会不会损害目标公司债权人利益、小股东利益以及其他人合法权益的疑问。对此，对赌协议可能面临下列法律问题。

（一）投资者是否存在滥用股东地位，变相从目标公司获取财产的问题

《公司法》第20条规定：“公司股东应当遵守法律、行政法规和公司章程，依法行使股东权利，不得滥用股权权利损害公司或者其他股东的利益；不得滥用公司的法人地位和股东有限责任损害公司债权人的利益。公司股东滥用股东权利给公司或者其他股东造成损失的，应依法承担赔偿责任。”一般情况下，投资者并不存在滥用股东地位问题，原因如下：第一，投资者与目标公司设立对赌机制时，并不具备股东身份，没有滥用股东权利的条件。即便后续如因目标公司触发对赌条款，是基于合同约定而不是股份身份。第二，执行对赌条件需要依照《公司法》及《合同法》的相关规定，并不涉及滥用。

（二）投资者从目标公司获得补偿，是否存在侵害债权人利益问题

首先，即便对赌条款可能导致公司资本减少，从而降低目标公司的对外偿债能力，因此危及债权人利益。但该等变动，即便危及债权人利益的，债权人仍可行使撤销权。其次，对赌协议本质上并不属于双方“恶意串通”损害债权人利益的行为。因此，如果对赌协议对债权人产生损害，也有相应的法律措施可以采取，无须过分担忧。

（三）目标公司注册资本金因对赌减少，是否违反了公司资本维持原则问题

资本维持原则是《公司法》规定的法定资本制的三大原则之一，但并不是说公司资本绝对不能减少。法定资本原则是平衡公司与债权人利益的工具，资本维持原则是对资本的规制，目的是对债权人的保护，但并不强制要求公司维持一个固定不变的数额不变动。因此应当以更开放的心态完善并接受对赌机制。

（四）投资者获得超越其他股东的权益，是否导致同股不同权的问题

同股同权只是《公司法》的一般原则，该法并不禁止同股不同权。《公司法》第42条约定规定，公司章程可以规定股东表决权与出资比例可以不一致。因此，对赌条款约定的同股不同权不存在损害其他股东利益问题。

二、投资者与目标公司可设置的对赌范围

前述对投资者与目标公司对赌可能面临的法律问题进行了探讨，但实质上最后的落脚点在于对赌失败后，投资者需要从目标公司取回财产的实现退出的路径上，主要有一下几种：

（一）财产性的对赌补偿工具

1.目标公司以现金方式向投资者进行补偿

最高人民法院《全国法院民商事审判工作会议纪要》规定，在不存在对赌法定无效事由的情况下，投资者请求目标公司承担金钱补偿义务的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”和第166条关于利润分配的强制性规定进行审查。经审查，目标公司没有利润或者虽有利润但不足以补偿的，人民法院应当驳回或者部分支付其诉讼请求。今后目标公司有利润时，投资者可以依据该事实另行提起诉讼。

 2.目标公司回购投资者股权

最高人民法院《全国法院民商事审判工作会议纪要》规定，投资者请求目标公司回购股权的，人民法院应当依据《《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”或者第142条关于股份回购的请执行规定进行审查。经审查，目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求。

3.资本公积金转增注册资本方式

当对赌失败时，投资者可以通过资本公积金转增注册资本的方式获得补偿。该等补偿机制维持了目标公司资产的稳定，并不涉及法律问题中所提到的相关利益者的权益保护问题。

（二）非财产性的对赌工具

在对赌机制中采用非财产性的对赌工具，可能并不涉及财产支付。例如，在对赌失败的情况下，投资者要求目标公司对人员安排进行调整，这类人事调整不涉及法律问题。再比如，投资者与创始团队在业务发展模式或产品推广方面存在分歧，经过对赌验证后，需要目标公司对一些经营策略或具体的产品进行调整。这样的对赌工具就不涉及财产权益的变动，因此也就不存在目标公司参与对赌无效的法律问题。

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